國產(chǎn)醫(yī)學(xué)影像設(shè)備“巨無霸”聯(lián)影醫(yī)療，正式登陸科創(chuàng)板。

聯(lián)影醫(yī)療(股票代碼：688271)發(fā)行價為 109.88 元 / 股，發(fā)行市盈率 77.69 倍，開盤上漲 54.81% 至 170.11 元 / 股。今天下午，其股價為 182 元 / 股，總市值 1500 億元，躋身科創(chuàng)板股票總市值前三，僅次于晶科能源和天合光能。

這家 2011 年成立的國產(chǎn)醫(yī)學(xué)影像品牌，意欲跟西門子醫(yī)療、GE 醫(yī)療、飛利浦醫(yī)療等國際巨頭掰手腕。

過去，我國高端醫(yī)學(xué)影像設(shè)備市場長期被外資企業(yè)壟斷，在高端 PET / CT、MR 和 CT 等產(chǎn)品市場，進(jìn)口品牌的市占率一度超過 90%。但近十年來，隨著國產(chǎn)醫(yī)學(xué)影像技術(shù)的發(fā)展，國產(chǎn)品牌的進(jìn)口替代趨勢愈發(fā)明顯。其中，聯(lián)影醫(yī)療憑借多個“國產(chǎn)首款”高端醫(yī)學(xué)影像設(shè)備產(chǎn)品嶄露頭角。

近三年，聯(lián)影醫(yī)療累計營收約 160 億元。受益于新冠疫情對醫(yī)療影像設(shè)備需求增長的推動，2021 年，聯(lián)影醫(yī)療凈利潤達(dá)到 14 億元。

該公司預(yù)計今年上半年實現(xiàn)營收 37~42 億元，歸母凈利潤 7.45~8.74 億元。值得一提的是，聯(lián)影醫(yī)療當(dāng)前的第二大股東上海聯(lián)和是上海市國資委下屬投資平臺，持股比例為 18.64%。

本次 IPO，聯(lián)影醫(yī)療計劃募資 124.80 億元，用于投資以下項目：

01. 三年營收近 160 億元，去年凈賺 14 億元

醫(yī)學(xué)影像設(shè)備是醫(yī)療器械行業(yè)中技術(shù)壁壘最高的細(xì)分市場。在我國，這一行業(yè)長期呈現(xiàn)行業(yè)集中度低、中高端市場國產(chǎn)產(chǎn)品占有率低的局面。

近年來，伴隨國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備整體研發(fā)水平的進(jìn)步，產(chǎn)品核心技術(shù)被逐步攻克，再加上 AI(人工智能)、AR(增強(qiáng)學(xué)習(xí))遠(yuǎn)程醫(yī)療技術(shù)等開創(chuàng)性科技成果的驅(qū)動，部分國產(chǎn)企業(yè)已通過技術(shù)創(chuàng)新逐步實現(xiàn)與國際品牌比肩并跑的目標(biāo)。

聯(lián)影醫(yī)療便是其中之一。

根據(jù)招股書，其主營產(chǎn)品包括高性能醫(yī)學(xué)影像設(shè)備、放射治療產(chǎn)品、生命科學(xué)儀器及醫(yī)療數(shù)字化、智能化解決方案，累計已向市場推出 80 多款產(chǎn)品，其中多款為行業(yè)首款或國產(chǎn)首款。

2018 年，聯(lián)影醫(yī)療為聚焦主業(yè)，剝離了規(guī)模較小的第三方影像中心和醫(yī)療人工智能業(yè)務(wù)。

2019 年~2021 年，聯(lián)影醫(yī)療年營收分別為 29.79 億元、57.61 億元、72.54 億元，收入復(fù)合增長率達(dá) 56.03%;凈利潤分別為-0.48 億元、9.37 億元、14.04 億元。

可以看到，其凈利潤是從 2020 年開始由負(fù)轉(zhuǎn)正，并且近兩年増勢迅猛。但這個増勢能否繼續(xù)保持，可能還要劃個問號。

此前因新冠肺炎爆發(fā)，通過 CT 和移動 DR 產(chǎn)品進(jìn)行的肺部影像檢查成為新冠病毒感染早期診斷和鑒別診斷的重要方式，短時間推動醫(yī)療機(jī)構(gòu)對此類設(shè)備的大量配置需求。

而隨著新冠疫情的常態(tài)化防控及新冠肺炎疫苗和治療藥物取得重要進(jìn)展，核酸檢測、抗原檢測成為新冠疫情檢測的主要手段，相應(yīng) CT、DR 產(chǎn)品的購置需求減弱，再加上這類設(shè)備的使用壽命為 5-10 年，后續(xù)市場總體需求預(yù)計將下降，可能會致使聯(lián)影醫(yī)療增速放緩。

另外值得注意的是，2020 年和 2021 年，其利潤總額 分別為 11.55 億元及 16.98 億元，政府補(bǔ)助占利潤總額的比例分別為 30.11% 及 25.83%，對凈利潤影響較大。

截至 2022 年 3 月 31 日，聯(lián)影醫(yī)療的資產(chǎn)總額為 106.07 億元，較上年末增加 2.37%;負(fù)債總額為 52.68 億元，較上年末下降 1.14%。

02. 入駐近 900 家三甲醫(yī)院，多款產(chǎn)品新增市占率第一

自上市以來，聯(lián)影醫(yī)療的產(chǎn)品已入駐全國近 900 家三甲醫(yī)院。全國排名前 50 的醫(yī)療機(jī)構(gòu)中，聯(lián)影醫(yī)療用戶達(dá) 49 家。

其產(chǎn)品線覆蓋磁共振成像系統(tǒng)(MR)產(chǎn)品、X 射線計算機(jī)斷層掃描系統(tǒng)(CT)產(chǎn)品、X 射線成像系統(tǒng)(XR)產(chǎn)品、分子影像系統(tǒng)(MI)產(chǎn)品和放射治療系統(tǒng)(RT)產(chǎn)品以及生命科學(xué)儀器等。

按 2020 年度國內(nèi)新增臺數(shù)口徑，聯(lián)影醫(yī)療的 MR 產(chǎn)品在國內(nèi)新增市場占有率排名第一，1.5T 及 3.0T MR 分別排名第一和第四;CT 產(chǎn)品在國內(nèi)新增市場占有率排名第一，64 排以下 CT 排名第一、64 排及以上 CT 排名第四;PET / CT 及 PET / MR 產(chǎn)品在國內(nèi)新增市場占有率均排名第一;DR 及移動 DR 產(chǎn)品在國內(nèi)新增市場占有率分別排名第二和第一。

過去三年，其主營業(yè)務(wù)收入以醫(yī)學(xué)影像設(shè)備類產(chǎn)品銷售為主，占比達(dá)到 90% 左右;CT 產(chǎn)品、XR 產(chǎn)品和 RT 產(chǎn)品銷售收入合計占公司主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為 47.36%、60.43% 和 56.73%。

聯(lián)影醫(yī)療的主要產(chǎn)品銷售價格變動情況如下:

可以看到，XR 產(chǎn)品銷售價格呈小幅上升趨勢，MR、CT 和 RT 產(chǎn)品銷售價格先上升后下降，MI 產(chǎn)品銷售價格增幅較大，主要受 2020 年度新高端產(chǎn)品上市影響。

聯(lián)影醫(yī)療的智能化水平在業(yè)界領(lǐng)先。它將 AI 技術(shù)運用到掃描定位、成像、圖像后處理中，實現(xiàn)一鍵進(jìn)床、多協(xié)議便捷規(guī)劃、自動化后處理、關(guān)鍵部件失效預(yù)警、休眠喚醒技術(shù)等功能。相關(guān)產(chǎn)品已實現(xiàn)頭部、心臟、脊柱、腹部等各部位智能掃描。通過引入 AI 技術(shù)，聯(lián)影醫(yī)療的智能光梭成像平臺技術(shù)能夠?qū)崿F(xiàn)受檢部位最快百秒級成像。

盡管近年來國產(chǎn)品牌在技術(shù)及市場方面均有起色，但目前進(jìn)口品牌仍處于市場領(lǐng)先地位。

除了需與擁有品牌、渠道及技術(shù)優(yōu)勢的國際巨頭較量外，聯(lián)影醫(yī)療還面臨邁瑞醫(yī)療、東軟醫(yī)療、萬東醫(yī)療等國內(nèi)廠商的競爭。

2019~2021 年，聯(lián)影醫(yī)療主營業(yè)務(wù)毛利率分別為 42.06%、48.81% 和 49.71%，主營業(yè)務(wù)毛利率穩(wěn)步提升。

從與同行毛利率的對比來看，其毛利率與萬東醫(yī)療較為接近，由于細(xì)分產(chǎn)品不同，毛利率低于邁瑞醫(yī)療，總體符合行業(yè)水平。

03. 技術(shù)壁壘森嚴(yán)，去年研發(fā)投入逾 10 億元

高端醫(yī)療設(shè)備的研發(fā)技術(shù)壁壘極高，屬于多學(xué)科交叉、知識密集、創(chuàng)新密集的行業(yè)。

一臺設(shè)備的研發(fā)往往涉及生物醫(yī)學(xué)工程、機(jī)械、算法、電子信息、材料科學(xué)、醫(yī)學(xué)影像技術(shù)等眾多學(xué)科領(lǐng)域。這對核心團(tuán)隊的技術(shù)背景提出了很高的要求。

根據(jù)招股書，聯(lián)影醫(yī)療共有 10 位核心技術(shù)人員，分別是 MR、CT、XR、MI 等領(lǐng)域的專家，畢業(yè)于上海交大、復(fù)旦、北大、清華、哈工大等知名學(xué)府的生物醫(yī)學(xué)工程、核電子學(xué)、核物理、力學(xué)、工程物理、通信工程等硬科技專業(yè)。

其中，張強(qiáng)是聯(lián)影醫(yī)療董事長、總經(jīng)理、CEO，曾帶隊實現(xiàn)了國產(chǎn)首臺 3.0T 超導(dǎo)磁共振系統(tǒng)等多款產(chǎn)品的產(chǎn)業(yè)化。他出生于 1969 年，本碩均就讀于上海交通大學(xué)生物醫(yī)學(xué)工程專業(yè)，1996 年赴美攻讀凱斯西儲大學(xué)生物醫(yī)學(xué)工程博士學(xué)位，曾先后任職于上海交通大學(xué)、美國優(yōu)利系統(tǒng)公司上海辦事處、美國西門子醫(yī)療系統(tǒng)公司、西門子(中國)有限公司上海分公司。

聯(lián)影醫(yī)療高級副總裁、首席技術(shù)官 HONGDI LI 本碩博均就讀于中國科學(xué)技術(shù)大學(xué)核電子學(xué)專業(yè)，是 PET 分子影像領(lǐng)域的知名專家，曾在美國德州大學(xué)安德森癌癥中心參與多項美國國立衛(wèi)生研究院的高清 PET 項目研究，先后任職于中國香港科技大學(xué)、美國德州大學(xué)安德森癌癥中心。

由于大型高端醫(yī)療設(shè)備的研發(fā)周期長，研發(fā)投入大。2019~2021 年，聯(lián)影醫(yī)療研發(fā)投入分別達(dá)到 6.90 億元、8.50 億元及 10.48 億元，占營收的比例分別為 23.17%、14.76% 和 14.45%。

對比全球領(lǐng)先的醫(yī)療器械企業(yè)，美敦力 2020 財年研發(fā)投入 24.93 億美元，占當(dāng)年銷售額的 8.3%;飛利浦醫(yī)療 2020 年研發(fā)投入 21.81 億美元，占當(dāng)年銷售額的 9.1%;雅培 2020 年研發(fā)投入 23.63 億美元，占當(dāng)年銷售額的 6.8%。

目前，聯(lián)影醫(yī)療的研發(fā)部門主要包括 6 個部門：產(chǎn)品線事業(yè)部、公共部件事業(yè)部、醫(yī)療軟件事業(yè)部、醫(yī)療功率部件事業(yè)部、U + 事業(yè)部以及未來實驗室。

其研發(fā)人員超過 2000 名，占公司員工總數(shù)比例超過 35%;超過 1900 人擁有碩士或博士學(xué)歷，超過 500 人具備海外教育背景或工作經(jīng)歷。

專利方面，聯(lián)影醫(yī)療已取得境內(nèi)發(fā)明專利授權(quán)超過 1200 項，境外發(fā)明專利授權(quán)超過 400 項，并牽頭承擔(dān)近 40 項國家級及省級研發(fā)項目，包括近 20 項國家級科技重大專項。

04. 不存在向單個客戶銷售的營收占比超 50%

報告期內(nèi)，公司前五名客戶具體情況如下所示，不存在向單個客戶銷售的比例超過營業(yè)收入 50% 或嚴(yán)重依賴少數(shù)客戶的情況 。

報告期內(nèi)，公司前五名供應(yīng)商具體情況如下:

當(dāng)前，聯(lián)影醫(yī)療生產(chǎn) CT 產(chǎn)品用的球管和高壓發(fā)生器，生產(chǎn) XR 產(chǎn)品用的 X 射線管、高壓發(fā)生器和平板探測器，以及生產(chǎn) RT 產(chǎn)品用的磁控管等核心部件仍以外購為主。

其上述核心部件的供應(yīng)商既包括萬睿視、飛利浦、佳能、斯派曼電子技術(shù)(蘇州工業(yè)園區(qū))有限公司等境外供應(yīng)商及其境內(nèi)子公司，也包括上海奕瑞光電子科技股份有限公司、蘇州博思得電氣有限公司等境內(nèi)供應(yīng)商。

05. 聯(lián)影集團(tuán)控股，薛敏為實際控制人

截至招股書簽署日，聯(lián)影醫(yī)療股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：

聯(lián)影醫(yī)療的控股股東為聯(lián)影集團(tuán)，實際控制人為聯(lián)影集團(tuán)現(xiàn)任董事長薛敏。

薛敏出生于 1961 年，研究生畢業(yè)于中科院武漢物理所，1988 年出國留學(xué)和工作，1998 年回國創(chuàng)辦深圳邁迪特儀器有限公司，此后一直在醫(yī)療設(shè)備行業(yè)從事研發(fā)、管理、咨詢等方面工作。

聯(lián)影醫(yī)療共擁有 24 家控股子公司(其中 10 家為境內(nèi)公司，14 家為境外公司)、4 家參股公司、3 家分支機(jī)構(gòu)，舉辦了 2 家民辦非企業(yè)單位。

聯(lián)影醫(yī)療共有 9 名董事。

其高級管理人員共 12 人。

報告期內(nèi)，聯(lián)影醫(yī)療董事、監(jiān)事、高級管理人員及核心技術(shù)人員薪酬總額占公司各期利潤總額的情況如下：

這些人員 2021 年度從聯(lián)影醫(yī)療及其關(guān)聯(lián)企業(yè)領(lǐng)取收入(含稅)情況如下：

06. 結(jié)語：醫(yī)學(xué)影像設(shè)備，國產(chǎn)替代進(jìn)程正在提速

近年來，建設(shè)“健康中國”已上升為國家戰(zhàn)略，我國大健康市場正快速擴(kuò)容，高端醫(yī)學(xué)影像行業(yè)支持力度增加、新冠疫情的常態(tài)化防控等因素，都在促進(jìn)對醫(yī)學(xué)影像設(shè)備的潛在需求，國產(chǎn)品牌的市占率也在不斷增長。

隨著國產(chǎn)醫(yī)學(xué)影像設(shè)備的自主研發(fā)及創(chuàng)新水平不斷提升，國內(nèi)企業(yè)逐漸突破技術(shù)壁壘，國產(chǎn)替代的步伐未來有望加快，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)從中低端向高端甚至超高端升級。以 XR 為例，多家國內(nèi)廠商已掌握平板探測器、高壓發(fā)生器、X 射線管等核心部件的生產(chǎn)制作以及關(guān)鍵成像技術(shù)。

在有利政策的驅(qū)動下，我國有望迎來國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備繁榮的新階段，國產(chǎn)龍頭企業(yè)將享有行業(yè)高速增長以及進(jìn)口替代的雙重紅利。

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