核心觀點

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2023 年上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入168.5 億元，同比增長10.1%，對應(yīng)二季度實現(xiàn)收入93.6 億元，同比增長4.0%；實現(xiàn)歸母凈利潤13.3 億元，同比增長38.1%，對應(yīng)二季度實現(xiàn)歸母凈利潤9.5億元，同比增長46.1%。上半年公司在工程和零售渠道均有所發(fā)力，渠道結(jié)構(gòu)改善也帶動利潤率持續(xù)改善；我們認為下半年伴隨著原材料成本下降的影響在利潤端體現(xiàn)，業(yè)績將實現(xiàn)逐季修復。

事件

公司發(fā)布2023 年半年報，2023 年上半年實現(xiàn)營業(yè)收入168.5 億元，同比增長10.1%；實現(xiàn)歸母凈利潤13.3 億元，同比增長38.1%。

簡評

二季度業(yè)績實現(xiàn)穩(wěn)健增長，毛利率有所改善。2023 年上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入168.5 億元，同比增長10.1%，對應(yīng)二季度實現(xiàn)收入93.6 億元，同比增長4.0%；實現(xiàn)歸母凈利潤13.3 億元，同比增長38.1%，對應(yīng)二季度實現(xiàn)歸母凈利潤9.5 億元，同比增長46.1%。二季度利潤增速高于收入增速主要是由于：1. 公司單二季度毛利率達到29.1%較去年同期提升3.2 個百分點；2. 公司銷售及管理費用率維持穩(wěn)定，二季度銷管費用率在12.0%，較去年二季度下滑0.3 個百分點；3. 二季度計提信用減值損失2.1 億元，較去年二季度同期減少1.4 億元。

工程和零售渠道齊發(fā)力，渠道結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。2023 年上半年公司工程渠道實現(xiàn)收入61.4 億元，同比增長26.7%，占比從2022H1的31.7%提升至2023H1 的36.4%；零售渠道實現(xiàn)收入50.5 億元，同比增長32.3%，占比從2022H1 的25.0%提升至30.0%；其中民建集團實現(xiàn)收入43.8 億元，同比增長34.7%。民建集團通過聚焦防水防潮系統(tǒng)和鋪貼美縫系統(tǒng)的雙主業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，持續(xù)擴大防水涂料、卷材維修類產(chǎn)品市場占有率；同時重點布局瓷磚鋪貼類及美縫類產(chǎn)品線，擴大C 端影響力，上半年實現(xiàn)百萬經(jīng)銷商簽約增長近700 家，分銷網(wǎng)點近20 萬家。

新興業(yè)務(wù)借助渠道優(yōu)勢快速布局。2023H1 公司砂漿粉料實現(xiàn)收入19.0 億元，同比增長42.9%，占收入比重從2022H1 的8.7%提升至2023H1 的11.3%。公司再原有5 大產(chǎn)品體系之外積極擴張產(chǎn)品品類，大力推動石膏砂漿、外墻防水砂漿、裝飾砂漿等系列產(chǎn)品的研發(fā)和供應(yīng)。針對建筑砂粉產(chǎn)品對于運距較為敏感的特性，進一步完善全國性的生產(chǎn)基地布局，為實現(xiàn)全國范圍內(nèi)300 公里供應(yīng)半徑24 小時使命必達奠定了良好基礎(chǔ)，2023 年上半年已在全國布局700 余家砂粉專業(yè)工程渠道經(jīng)銷商。

維持買入評級。預計公司2023-2025 年歸母凈利潤為38.34 億、48.98 億、59.56 億元，對應(yīng)EPS 分別為1.52、1.95、2.36 元?？紤]到公司業(yè)績逐季修復 ，估值也將隨著行業(yè)風險緩釋得到修復，維持“買入”評級。

風險分析

1）地產(chǎn)基建投資增速不及預期。建材行業(yè)下游主要為地產(chǎn)和基建行業(yè)，其投資增速將顯著影響對各類建材產(chǎn)品的需求。近年來房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷了多輪降杠桿、去庫存、資金收緊等政策調(diào)控，未來仍將面臨結(jié)構(gòu)性改變；基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資增速也從高位逐漸放緩。倘若地產(chǎn)基建投資增速不及預期，將使得建材行業(yè)面臨景氣度下滑以及企業(yè)經(jīng)營環(huán)境壓力加劇的風險。

2）原材料價格持續(xù)處于高位。防水卷材的核心原材料為瀝青，盡管瀝青價格從2022 年9 月初開始有所松動，但瀝青價格受上游原油價格影響，在國際局勢和地緣政治影響下，后續(xù)價格波動可能性較大，進而對公司盈利能力造成影響。

3）新業(yè)務(wù)拓展增速放緩。C 端市場開拓需要精耕細作，后續(xù)在基數(shù)不斷增長下增速可能有所放緩。

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